日前，为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，中国人民银行宣布于9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，此次下调不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司。同时，为促进加大对小微、民营企业的支持力度，额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，将于10月15日和11月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点。早在今年1月份，央行宣布全面降准1个百分点。5月份，央行下调服务县域的农村商业银行人民币存款准备金率至农村信用社档次。法定存款准备金率作为一种重要的货币政策，对我国金融机构及社会信用总量存在较大影响。因此，应当向民众积极宣传法定存款准备金率货币政策，从而有助于推动我国实体经济发展。本期【金融光明论】邀请中国政策科学研究会经济政策委员会副主任徐洪才,爱心人寿保险股份有限公司副总裁兼董事会秘书、审计责任人左烈进行独家解读。

　　“这次降准对区域经济、民营经济、小微企业的发展有一定的导向性。”中国政策科学研究会经济政策委员会副主任徐洪才介绍，这次降准对区域经济、民营经济、小微企业的发展有一定的导向性又有结构性的意味，就是总量政策与结构性政策相结合，体现了我国政策的针对性、灵活性。“这次定向降准是为了更精准地扶持这些小微企业和民营企业。 ”爱心人寿保险股份有限公司副总裁兼董事会秘书、审计责任人左烈指出，从保险的资金利用来说，更关注的是降准以后带来的投资收益和对整个利率的下行变化。

　　以下为访谈实录：

　　嘉宾：

　　中国政策科学研究会经济政策委员会副主任徐洪才

　　爱心人寿保险股份有限公司副总裁兼董事会秘书、审计责任人左烈

　　主持人：岳佩

　　主持人：各位光明网网友大家好，欢迎大家收看由光明网推出的《金融光明论》，今天我们非常荣幸地请到了两位嘉宾来到我们节目现场聊一聊关于央行降准的话题，他们是中国政策科学研究会经济政策委员会副主任徐洪才，爱心人寿保险股份有限公司副总裁兼董事会秘书审计责任人左烈。首先，请徐主任为我们介绍一下，什么是法定存款准备金率？

　　徐洪才：存款银行或者商业银行，它要把一定比例的钱存在中央银行，以备流动性的需要。银行吸收存款，发放贷款，但是钱已经贷出后，是很难变现的，那么存款人需要提现的时候，它就有一定的流动性储备。这个百分比是由中央银行法定的。那么，我们大银行这次降准以后的百分比是13%，就是说你存100元，那么你必须拿出13元存在央行，你只能发放87元的发放贷款，但是实际上还有存款贷款的比例，不能完全发放贷款。因此，商业银行流动性的管理，是通过央行这一系列的政策的规定，来保证整个银行体系的稳健。

　　主持人：其实在今年1月和5月央行就分别宣布了两轮降准，第一轮是全面降准，第二轮是定向降准，那么请左老师给我们介绍一下，这两轮降准的区别是什么？

　　左烈：这里有两个概念，大家要去认识一下。第一个概念是全面降准，第二个概念是定向降准。在1月份的时候，央行启动了一次全面降准。全面降准，顾名思义就是对所有涉及到的大中小型的县区，服务县域的这些银行都实行一个降准的比例。定向降准也一样，定向降准就是有选择地向一部分银行和金融机构提供降准操作。这两次的降准比较来说，有一个新的不同，1月份我们启动的是全面的降准，5月份我们启动的是定向降准，这一次我们是定向加上全面降准，是一个“双降”的操作。

　　主持人：其实定向降准和全面降准也打破了传统储户对于储备准备金的概念，可能传统储户会觉得这个资金只是为了方便存取，其实这个资金是利于我国经济发展的。央行在这时宣布降准，这次降准和今年前两次降准会有什么不一样的地方呢？

　　徐洪才：技术上差异不大，它都是释放流动性，经济活动需要钱，没有钱交易活动就很难进行，包括债权债务的清偿。随着经济的发展，货币的发行应该保持一定的节奏和比例。商品与货币是如影随形，不能分开的。现在要保证经济稳定平稳增长，显然需要主动投放货币。但是，目前世界经济的增长动力是减弱的，中国经济也一样，也面临巨大的下行压力。那么投资需求、消费需求是疲弱的，在这种情况下，央行逆周期调节，通过降准主动释放货币，显然这是最简单易行的方式。这次，针对地区性的、区域性小型金融机构，在区域内经营开展业务，促进区域经济的发展，因此给小型金融机构一点优惠多下调0.5个百分点，这样可以有低成本的可贷资金用于支持实体经济的发展。

　　左烈：其实这次也是对小微民营企业的特别定向降准，也是为了更好地释放资金流动性，实际上是放一个量，从量来说也带动了一个对率的预期，可能这些小微民营企业在后续获得一些贷款和资金的流动性时，他们的成本会适当降低，这也是这次降准和前几次降准的不同，因为它是一个“双降”的操作过程。

　　主持人：这次降准是今年的第三次降准了，也是第二次全面降准，更是我国四年来第一次全面加定向的一个“双降”模式。那么想问一下徐主任，这次降准，它相较于之前所产生的影响，有什么不一样的效果？

　　徐洪才：效果还是有待观察。总体上，钱的流向很重要。那么“一刀切”的普降形式，从各自的渠道里面发放贷款，银行要根据自身风险管理的需要，流动性、盈利性、安全性三性都要兼顾。同时，这次降准对区域经济、民营经济、小微企业的发展有一定的导向性，这又有结构性的意味，就是总量政策与结构性政策相结合，体现了我们政策的针对性、灵活性。所以我觉得未来结果怎么样？还是有待观察，因为大家担心这个钱会不会流到股市和房地产市场，按下葫芦浮起瓢。但是总体来看，大家看到我们相关政策之间是衔接是配套的，房地产“房住不炒”，政策在这里，它不会兴风作浪。从股市来看，目前还是相对稳定的，还不足以靠这一点流动性支撑牛市行情，不太现实。

　　左烈：很多人关心定向降准与全面降准有什么不同？这次“双降”定向，实际上有一个要关注的点，就是我们现在对小微民营企业，特别是这些小型企业真正的贷款主力军是谁？原来可能大家认为是国有银行、股份制银行、大型银行加上一部分小型银行，地区银行和区域县区支持的这些银行，但是从去年一些数据和到目前的数据来看，农村信用社、农商行、一些城市银行，包括区域性的小型银行，他们的对小微企业和民营企业的贷款额度在逐渐增加，甚至有赶超大型银行的趋势。所以，这次也精准地给他们做了定向降准，也是为了更精准地扶持这些小微企业和民营企业，当然和徐老师说的一样，方向肯定没有错误，就是得以观后效。

　　主持人：其实这也是有可能颠覆了网友的传统概念，可能觉得大型银行，它的贷款率是比较高的，没想到现在是小型银行，或者农村信用社，它们给小微企业发放贷款是比较多的。本次降准将释放9000亿元的资金，请徐主任为我们介绍一下，这些资金它在我们市场流动资金当中，它所占据的规模是怎样的？

　　徐洪才：这个基础货币资金9000亿通过乘数效应，乘数目前大概就是6.3倍，就是基础货币乘以货币乘数等于广义货币M2。因此，9000亿乘上6.3倍，大概就是5万多亿的货币。因为银行钱生钱，派生出来最终就是流到实体经济当中，可能有5万多亿。但是从目前整个银行体系来看，这个占比是很小的，因为每年我国要保证整个信贷资金的投放，社会融资规模的增长，还有广义货币供应量增长，它都有一定的规律、比例。从7月份的数据来看，M2的增长速度创下历史新低，只有8.1%的增长速度。实际上按照政策要求，就是保持流动性合理充裕，就是要保证M2的增长速度，社会融资规模的增长速度要和民意GDP的增速大体上相匹配。目前我们讲要保证经济增长不低于6%，目前CPI通胀率是2.8%，实际上民意GDP的增速大概是9%，而目前实际上M2的增长速度只有8.1%，显然偏低了。所以从稳健的货币政策要求来看，有必要通过降准释放流动性，提升一下货币供应量的增长速度。从这个意义上，它保证整个流动性合理充裕。未来，它必然有一个时间过程，要通过商业银行的货币创造，通过它的信贷资金投放过程，不断地流到实体经济当中。

　　主持人：那这些资金流动到市场后，会对实体经济起到很巨大的影响和作用吗？

　　徐洪才：起到有力的支撑作用。目前这个情况下，流动性总体上偏紧，特别是投资需求、消费需求疲弱，经济下行压力比较大，那么要体现政策的逆周期调节，央行主动释放了货币，而且这个成本是比较低的，坦率说通过中期借贷便利，第一，它有六个月的期限，一年到时候要回收，释放的是长期资金。第二，利息水平低。M2通过中期借贷便利的利息要3%以上，而我们存在中央银行得到的利息，法定存款准备金是1.62%的利息，显然这中间大概有1.5个百分点的差价。通过降准，商业银行的成本下降了。所以这次9000亿的基础货币流出以后，通过降准的方式可以降低商业银行大概150亿左右的资金成本，实际上支持了商业银行的经营，同时释放了空间，商业银行可以降低它的贷款利息，支持实体经济。

　　主持人：左老师您是保险行业的专家，这些资金会对保险行业会起到什么样的作用？

　　左烈：实际上，我们考虑到一个货币乘数的话，它能释放出5万亿来，但是这是货币乘数的均值，如果不考虑货币乘数，把9000亿放到货币市场上去看，我们可能占到一个比例，按照2018年底的数据，现在192亿左右的M2存量，可能占到0.40%左右，如果考虑货币乘数的话，它可能超过2%。这个比例你说大还是小？6月份，总的资产数整个保险行业是19.5万亿。现在可用投资资金的存量现在是在17.4万亿。如果比上9000亿和释放出来的5万亿，可能保险资金还是超过它的使用量。保险资金的运用上，对这次降准，既然有这么大的投资规模和资金运用量，对货币市场和权益市场，对资本市场都会有一些反应。这要分两方面看，一方面，保险资金有17.4万亿左右的存量，但是在这里有一个比例，就是34%到35%的比例是买债券，债券在降准过程中，债券市场会走牛，但是它的收益率会下降。保险的资金运用很多，它是打利差的。因为很多产品我们是靠利差获利的，因为保险有三差，死差、费差和利差。这种情况对保险行业可以说是一种挑战，带来的不一定都是利好。但是反过来，也倒逼了保险行业去更多地调整业务险种结构，更多关注像终身寿险、健康险、老百姓比较关心的医疗保险、意外保险等这些真正回归保险本源的险种，然后调节好保险公司的盈利水平。我觉得从保险的资金利用来说，更关注的是降准以后带来的投资收益和对整个利率的一个下行变化。

　　主持人：像我们刚刚说到我们释放的长期资金是9000亿元，这9000亿元实际上是由全面释放资金的8000亿元和定向降准的释放资金1000亿元构成的，这些释放资金是依据什么去进行这样比例的设定？

　　徐洪才：是根据大银行中心银行存款的规模乘以一个比例。那么对于定向降准这1000亿，实际上0.5个百分点,是基于区域性商业银行自身的存款规模乘上1%，它下调了一个百分点，是这么倒算出来的。

　　主持人：我们之前提到资金的释放，它对实体经济起到一个很大的支撑作用，我们也看到央行特别强调对于小微企业的支持，央行对小微企业的支持有什么样的用意？

　　徐洪才：用意显而易见，实体经济的发展离不开大型企业，但更离不开民营企业和小微企业，因为这是一个生态体系。在经济当中，民营经济、小微企业发挥着独特的不可替代的作用，比如它吸纳就业，另外在税收促进经济增长，特别是对于区域经济的发展方面贡献是很大的。所以促进整体宏观经济的平稳健康运行，不能顾此失彼，应该突出支持小微企业，因为小微企业它往往在资金可得性方面，包括融资成本方面实际上处于劣势，跟大型企业、国有企业相比不是那么太公平。从这个意义上，适当支持小微民营企业，实际上有助于实体经济的平稳健康发展，有利于合理的经济结构。

　　主持人：这也是为了实体经济维持平衡，这次的降准对于小微企业的支持力度有多大呢？

　　徐洪才：这个支持力度现在还有待观察。因为1000亿的基础货币，它不一定完全按照我们所设想的流到了这些小微企业，因为这中间环节很多，而大型银行提供的资金不一定完全到大企业，它可能到小微企业、大型企业的融资里，它也可能有一些流动性的短期资金需求，也可能金额比较小，这中间差异化是很大的。宏观调控机构主管部门是间接调控的，就是已经通过足够的这种普降和定向降准，接下来就是市场主体金融机构依然要遵守自身经营的客观规律来进行。

　　左烈：对于中小微企业，它实际上是一个间接融资。间接融资是央行释放流动性给商业银行，然后商业银行再通过贷款的形式去贷给小微民营企业。这个过程就真正能够落到需要的小微企业，这里面有一系列的操作过程和政策支持，从保险角度，很多小微企业真正需要的这些流动性和贷款在银行拿不到，并不是银行没有释放流动性，比如这1000亿放在这了，但是要拿到它必须具备一系列的条件，它的征信、信用体系、评级等等。在这种情况下，保险公司实际上在帮助他们做这些事儿，比如财产险公司有信用保险，如果打通了政府、银行、保险公司以及这些小微企业之间的信用通道，能够给这些小微企业提供征信，比如信用保险形式，这样1000亿的释放就很可能会落到更多小微企业当中。

　　主持人：其实央行的这次降准，它有一个“三档两优”的政策，想请徐老师给我们解读一下这个政策的具体框架内容是什么？

　　徐洪才：总体上，它要体现结构性特点，就是差异化，不搞“一刀切”。大型金融机构有工、农、中、建、交、邮储六家，然后中型规模的有商业银行和一些城商行，小型规模的有区域性农村信用社和商业银行。那么大中小型金融机构要分成三档区别对待，大型金融机构的重要性显然是牵一发动全身，因此要求它法定存款准备金率比例最高，第二档是中型金融机构，第三档最低是农村小型金融机构。这就是所谓的三档，这中间差距很大，你使用的资金额度、比例就不一样了，规模越小可使用比例就越大，因此盈利空间就大一些。另一方面，我们设置了两个优惠条件，第一，对于第一、二档大中型金融机构，如果它在普惠金融业务方面达到一定比例，就可以再给予它一定的优惠，即存款准备金率可下调0.5到1.5个百分点。第二，第三档的小型金融机构，如果在当地发放的贷款比例达到央行的要求，那么再增加1个百分点下调存款准备金的优惠政策。所以“三档两优”的政策体系，实际上是近几年央行的一个发明创造，针对我国金融机构、金融体系的特点，体现了总量政策和结构性政策相结合的这种精准定向调控、滴灌的政策特点，应该说已经基本成型，未来当然还有完善的空间。

　　主持人：前面我们提到这次降准是今年的第三轮了，是否会大水漫灌去改变原本稳健的货币政策取向？

　　徐洪才：不会，因为现在M1偏低，M2的速度偏低了，M1会更低。在2016年，狭义货币供应量M1的增长速度曾经高达25%，那时候叫大水漫灌或者空转资金是脱实向虚。后来通过结构性降杠杆，规范引资银行体系资产管理业务以后，实际上近些年，特别是2017年7月份以后，整个流动性是回归理性了，大体上和民意GDP的增长速度相匹配，能够满足实体经济对流动性的合理需求。但是到去年年底时， M1狭义货币供应量增长速度降到1%左右的历史低点，近期恢复到3%左右。M0就是流动现金，M0再加上企业事业单位的活期存款，实际上叫狭义货币，体现了经济活跃程度。显然，现在微观主体企业的流动性也偏紧，M2现在达到8.1%也偏低。同时，我们应该注意M2里有相当大的比例是居民的储蓄存款，再加上企业定期存款、居民储蓄存款包括活期和定期的，实际上它体现了资产的属性，资产要保值增值，而货币属性是要解决价值尺度交易的媒介等，所以我们对保持货币流动性充裕要兼顾M1和M2两个指标，M2这个指标目前偏低，现在降低了法定存款准备金率释放的流动性，在市场上可能增加5万亿左右，我觉得不会导致大水漫灌，只是理性的就稳健货币政策的回归，所以大家不用担心。

　　左烈：我觉得肯定不会大水漫灌。数字上，这次释放了9000亿，需要看两个经济周期的指标，一个是可能在9月份会有两期MLF操作是到期的，如果不续做，它可能会有将近4415亿左右的回购，实际上形成了对冲，到月中还有税期对冲。短期并没有一下释放非常大量的资金达到大水漫灌的重量级。另外，其实现在M2的增速实际上是放缓的，市场的流动性一定是正向促进作用，符合供给侧改革需要。这种情况下，很多的金融行业也是在稳金融防风险，各个行业本身也做了很多控制，所以不必担心大水漫灌。

　　主持人：那么本次降准对于我国房地产市场会有什么影响？

　　徐洪才：我觉得这次降准政策不会对房地产市场造成较大冲击。因为本次降准规模不大，目前M2增长速度是偏低的。另外，对于房地产市场我们采取稳健的“一城一策”。总体上，现在整个交易量活跃程度是比较稳定的，特别是近期一些大中城市、一线城市的交易量及交易规模有所放缓。在这种情况下，对稳定这个市场是有好处的，但是不会出现大的泡沫激发购房热潮。

　　主持人：请问此次的降准会不会对股市也造成影响？降准之后会不会迎来所谓的牛市呢？   

　　徐洪才：对于股市是一个利好，股市有源头资金交易会活跃一点，但是本次降准的规模不可能推动一个有资金推动性的大牛市。但是，商业银行可能是受益的，相关实体经济有资金支持，未来经营可能会好一些，因此是一个利好。

　　左烈：降准，实际上对股市和房市都会产生一定影响。但是，这次降准体量上不辉对我国房地产市场造成很大波动。同时，从房地产市场近几年的调控来说，它不仅仅是资本市场和资金的调控，它还有很多政策的调控，包括限购政策、销售政策，这些调控都会影响房地产市场。所以，仅从这次降准来说，可能不会对房地产市场产生一个非常大的市场冲击或波动。从股市来说，站在金融和保险的角度，肯定有利好的一面，特别是短期利好，因为保险资金的运用很多也在权益市场，现在的比例大概占到14%左右。从二级市场的操作来说，降准肯定会带动一波行情。这个行情更多可能是短期的，因为还要看整个社会经济的发展，包括整个资本市场中各个企业本身、很多企业估值的修复，最终还是要看质量，而不是靠降准或其他方式带动一个牛市。

　　主持人：那么本次降准与央行之前推出的LPR有什么关联呢？

　　徐洪才：这次降准对整个市场利率水平的影响是温和的。虽然它有利于市场利率中枢的走低，在全球范围内，各大主要经济体包括发展中国家都采取一种宽松的货币政策。所以未来这种低利率的环境可能是一个常态。我国的这种边际宽松的货币政策，实际上蕴含的就是要引导资金利率中枢下移。从价格的形成机制来看，不久前央行推出的LPR价格形成机制，原来我们是采取存款利率，还有短期的像银行间同业拆放利率，Shibor利率（上海银行间同业拆放利率），还有市场的一些利率，比如像中期借贷便利，还有常备借贷便利等，这个利率体系过去是比较乱的，现在慢慢地要塑造一个权威性基准利率，当然现在还在形成过程中，LPR本身未来能不能成为一个权威性标杆还有待观察，但是总体来看，市场化是一个正确方向，通过竞争来形成价格，让金融机构根据资金的供求变化，根据风险和收益之间的匹配来确定价格，提升金融机构的风险定价能力。所以，央行推出这种改革体现了未来价格形成机制以及政策传导机制，央行这种微调从源头上调整了货币供应量和资金价格，通过一系列中间环节，最终是要引导市场主体就是企业的投资和居民的消费行为，进而实现它的逆周期调节功能，这一整套操作是一个体系。目前，它的市场化改革非常有积极意义，但还不足以说明现在整个利率体系已经很完善了，或者说传导机制已经非常通畅了。

　　左烈：LPR是利率市场化两轨并一轨的一个非常重要的操作环节，也是一个非常重要的政策，LPR和MLF的关联性是非常强的，这次降准实际上也有一些预期，很可能在降准之后，MLF也会做相应调整。降准后预期可能降息，实际上降息是一种比较简单的方法， LPR能更好地解决了一个传导机制的问题，让利率走向更市场化。在这种情况下，这次降准，后续LPR有预期会顺应这次降准，朝着预期降息方向做调整。但是为什么不直接降息，要这么多市场化的手段？因为降息的方式可能跟老百姓的惯例关联性更大，相比降准和市场化的这种利率调整。它对与老百姓息息相关价格的传导机制非常强，会带来后续一系列波动。降准是一种温和调节利率的手段，它可能会后续对市场化利率LPR进行传导，但是不会像降息一样有那么大的传导机制和对老百姓直接生活的敏感度。

　　主持人：总的来说下调存款的准备金率，说明央行的储存金在变少，用于贷款的金额在不断增加，在一定程度上刺激经济增长。那么此次降准其实也降低了小微企业获取资金的成本，也解决了他们融资难融资贵的问题，也是我国对于实体经济的一个巨大的支持和推动。非常感谢两位嘉宾做客光明网的《金融光明论》，今天的节目到这儿就要和大家说再见了，感谢各位网友的关注。

　　M0：流动现金，M1：狭义货币供应量，M2：广义货币供应量，MFL：中期借贷便利，LPR：贷款市场报价利率