作者：中国民生银行研究院院长 黄剑辉
2017年一季度，全球多数经济体开始呈现阔别已久的复苏态势，恰逢“习特会”释放积极信号，中美之间货币政策趋于同步，贸易战得以避免，有利于全球经济走向平衡，为新型全球化注入新动力。与此同时，中国经济实现“开门红”。一是一季度GDP同比增长6.9%，非金融业同比增长7.2%，金融业同比增长4.4%，“脱虚向实”特征明显；二是实体经济超预期回升，一季度规模以上工业同比增长6.8%，3月增长7.6%，制造业增长8.0%，用电量、货运量增速加快；三是三大需求齐复苏，一季度投资同比增长9.2%，3月消费增速大幅提升至10.9%，进出口复苏强劲；四是物价保持稳定，3月CPI同比增长0.9%，PPI见顶回落；五是人民币汇率趋于稳定，外汇储备连续两个月回升。
不过，中国经济高增长的背后仍存在结构性问题。一是基建投资与房地产再次成为拉动经济的主动力；二是企业利润增长集中在上游工业企业尤其是规模以上企业；三是居民部门加速加杠杆，一季度居民信贷新增1.85万亿，远超历史记录；四是表内信用扩张放缓，但表外融资大幅增长，推动一季度社融创下6.93万亿历史新高，金融监管正不断升级。未来，建议进一步全面深化供给侧结构性改革，培育可持续增长的新动力；同时加强金融监管，防范金融风险，摆脱对信用扩张的依赖。
图为2017年4月17日，山东青岛港集装箱堆场在吊装进口集装箱。这一天，国家统计局公布今年一季度国内生产总值(GDP)等宏观经济数据：一季度国内生产总值180683亿元，同比增长6.9%。(俞方平摄/光明图片)
全球经济复苏势头增强
一季度美国经济总体向好，中美协商有助于全球经济走向平衡。3月美国ISM制造业PMI为57.2%，为2015年以来第二高；4月份密歇根消费者信心指数为98，较3月继续回升；2月PCE价格指数同比增长2.1%，首次越过2%政策目标；3月新增非农就业虽降至9.8万人，但主要是受暴风雪因素影响。4月6-7日，习近平主席与特朗普总统会面，中美双方就两国在地缘政治、宏观调控、贸易政策等领域充分交换了意见。当前中美之间货币政策趋于同步，两国加强贸易沟通，减少摩擦，有利于两国的发展和全球经济走向平衡。
欧洲经济复苏势头良好，法国大选第一轮结果符合预期。欧元区3月份综合PMI为 56.4%，接近6年来新高；2月工业产出同比增长1.2%，较1月上升1.0个百分点；1月份出口增速大幅上升至13.1%；3月份核心调和CPI同比增长0.7%，通胀预期仍不稳定；就业市场持续向好，2月份欧元区失业率为9.5%，为2009年7月以来的最低水平，各主要国家失业率均出现回落。4月23日法国第一轮大选结果出炉，马克龙与勒庞进入第二轮，符合市场预期，金融市场反映温和。为应对可能发生的不确定性，预计欧央行短期仍将维持宽松政策。
日本经济温和复苏，通缩压力有所缓解。日本3月份制造业PMI为52.4%，持续高于荣枯线；2月份工业生产指数同比增长4.7%，创2014年4月以来新高；消费有望改善，3月份消费者信心指数升至44.1%；2月份出口大幅回升至11.3%，创2015年2月以来新高；核心CPI同比增速由负转正，2月核心CPI同比增长0.2%，是2015年4月以来的最大升幅。预计日本央行中期仍将维持货币宽松政策。
新兴经济体国家经济发展分化明显。印度经济增长良好，俄罗斯经济持续复苏，巴西经济基本稳定，南非经济持续低迷。面对不同的经济形势，各国相应施行了不同的经济及货币政策。其中，印度近期将逆回购利率上调25个基点至6%，收窄了利率走廊区间；而巴西央行则选择降息，将基准利率从12.25%降至11.25%。
图为2017年4月17日，山东青岛一农贸市场，市民在选购水果。这一天，国家统计局公布今年一季度国内生产总值(GDP)等宏观经济数据。初步核算，一季度国内生产总值180683亿元，按可比价格计算，同比增长6.9%。(俞方平摄/光明图片)
一季度中国经济实现“开门红”
一季度中国GDP增长表现靓丽，经济结构“脱虚向实”切换特征明显。一季度GDP同比增长6.9%，为连续第二个季度增速加快。工业尤其是制造业是增速加快的主动力。当季工业同比增长6.5%，其中制造业增长7.0%，增速明显加快。第三产业中，批发零售和住宿餐饮业增加值同比均增长7.4%，增速均较去年四季度有所加快，反映居民消费表现出的韧性要好于预期。金融业仅同比增长4.4%，对经济增长的贡献低于预期。经测算，一季度剔除金融业后的GDP同比增速达到7.2%，为近年来高点，而相比之下，金融业仅同比增长4.4%。可以说，一季度经济已经由前几年的“脱实向虚”转为“脱虚向实”。
工业生产明显加速，源于利润回升和出口拉动。一季度全国规模以上工业增加值同比实际增长6.8%，为2015年以来季度最高增速。3月当月工业增加值同比增长7.6%，比1-2月份加快1.3个百分点。从环比看，3月份，规模以上工业增加值比上月增长0.83%，是2014年9月以来的最高水平。工业增加值的较快增长，主要同两方面因素有关：一是利润回升。今年前两个月，工业企业利润同比增长31.5%，是近6年来的最高水平，利润的回升推动企业加大生产力度；二是出口向好。今年一季度，进出口贸易同比上升15%，结束了连续两年的负增长局面，带动相关的工业生产明显加速。
投资增速继续加快，基建、房地产保持高增速，民间投资继续恢复。一季度全国固定资产投资同比增长9.2%，是去年6月以来的最高水平。从当月来看，3月投资完成52399亿元，同比增长9.5%；经季节调整后3月环比增长0.87%，相当于折年后增长11.0%，高于2月10.8%的增速，呈现加速趋势。整体看，投资增速企稳回升态势进一步确立。3月当月，基建投资同比增长16.8%，房地产开发投资同比增长9.4%，均保持高增速；制造业投资同比增长6.9%，比1-2月回升2.6个百分点，企业盈利的持续改善带动制造业投资增速显著反弹。一季度民间投资57313亿元，同比增长7.7%，增速比1-2月提高1个百分点，自去年9月份以来持续提升。
消费超预期回升，对经济拉动作用继续增强。3月份，社会消费品零售总额同比增长10.9%，较1-2月增速提高1.4个百分点，较去年同期提高0.4个百分点。剔除价格因素后，3月份消费实际同比增长10.1%，较1-2月份实际增速大幅加快2个百分点。社会消费品零售总额增速大幅回升主要是受汽车销售增速回升的影响，3月限额以上单位汽车零售总额为3389亿元，同比增长8.6%，较1-2月增速提高9.6个百分点。此外，物价保持低位，居民实际需求回升，促进消费实际增速大幅提升。
图为2017年4月13日，山东青岛港外贸集装箱码头，码头工人在码头送别货轮。据海关统计，2017年一季度，我国货物贸易进出口总值6.2万亿元人民币，比2016年同期（下同）增长21.8%。(俞方平摄/光明图片)
出口稳中向好，正在向平衡方向调整。一季度，我国出口同比增长8.2%，增速较1-2月提高4.2个百分点。一方面，今年以来全球贸易有所回暖，包括中国在内的主要国家对外出口均出现增长；另一方面，在世界经济逐步复苏的背景下，全球价值链和东亚区域生产网络活跃程度提高，带动我国从日本、韩国以及东盟进口零部件等中间产品增长，并推动我国对外出口的较快增长。与此同时，去年以来我国出台了一系列支持外贸稳定增长的政策措施，效果正在显现，加之人民币对美元汇率较上年同期有所贬值，在一定程度上提高了我国出口产品的竞争力。一季度，我国实现贸易顺差656亿美元，同比收窄40%，正在向贸易平衡的方向调整。
通胀保持温和，PPI见顶回落。3月份CPI同比上涨0.9%，较2月份小幅回升0.1个百分点，源于去年较低的基数。从环比看，本月CPI环比下降0.3%，降幅仍大于历史平均环比降幅，表明当前消费端的需求还不旺盛。3月份PPI同比上涨7.6%，环比上涨0.3%，上涨产品仍集中在上游能源与金属类别。3月份核心CPI同比上涨2.0%，较2月份涨幅扩大0.2个百分点，表明剔除食品和能源后，长期通胀中枢仍较为稳定。预计未来通胀压力仍较为温和，食品价格回升有限，服务业价格将逐步上涨；随着工业企业的回补库存周期接近尾声，而去年基数不断抬高，PPI同比增速应已见顶。
信贷需求依然旺盛，M2增速回落。一季度新增人民币贷款4.22万亿元，同比少增3856亿元，且1-3月呈现“高开低走”态势，3月新增人民币贷款1.02万亿，环比少增1500亿元。从结构上看，最值得关注的是居民部门。3月居民短期贷款新增3443亿元，创历史新高，可能与地产调控新政的出台后，居民借道短期贷款加杠杆有关；居民中长期贷款新增4503亿元，继续保持高位。一季度居民新增贷款1.85万亿，不仅创下历史记录，且远高于去年（历史第二位）的1.24万亿，可见居民部门仍在不断加杠杆。一季度新增社会融资规模6.93万亿元，创历史新高，反映了当前实体经济的融资需求依然较强，表内信贷压缩与表外融资增加形成了“跷跷板效应”。受表内贷款放缓影响，一季度末M2同比同比增长10.6%，出现显著回落。
外汇储备连续两个月回升，热钱转为净流入，汇率保持稳定。3月末，中国外汇储备规模为30090.88亿美元，较2月底上升39.64亿美元，且连续两个月出现增长。3月份外汇占款口径的“热钱”流入估算约为32亿美元，连续2个月呈现净流入。受此影响，人民币汇率贬值预期下降，整体保持稳定。
改革空间逐步打开，加快构建可持续增长新动力
一季度中国经济增长取得“开门红”，但信用快速扩张、投资加快、房地产繁荣、出口复苏的旧增长模式仍隐约可见。随着经济的逐步企稳，改革的空间逐步打开，在今年实现全年6.5%增长目标希望较大的情况下，建议全面深化供给侧结构性改革，培育可持续增长的新动力；同时加强金融监管，防范金融风险，摆脱对信用扩张的依赖。一是持续深化经济体制改革，以“放管服”推进简政放权，加快国企国资改革，加强产权保护制度建设，建立健全开放型经济新体制；二是继续推进减费降税，以积极财政政策为实体经济发展保驾护航；三是继续实施稳健中性的货币政策，继续引导资金脱虚向实，关注居民部门加杠杆。
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